日本央行的货币政策演变

2024-09-03   

自上世纪90年代末以来，日本经济陷入了长达二十年的通缩困境。为了应对这一挑战，日本央行（BoJ）逐渐将“制造通胀”作为其货币政策的优先事项，成为前沿货币政策实验的“实验室”。

一、日央行的政策框架演变：历史与背景

1. 1955-1970年：经济高速发展与强监管并存
   在这个时期，日本经济经历了高速增长。货币政策以强监管为特征，具体表现为资本管制、固定汇率、数量目标和利率管制。日本央行主要依靠数量型货币政策框架，以银行信贷和货币供给增速等数量型指标作为中介目标，采取窗口指导等操作手段。

2. 1971-1990年：经济增速放缓与金融自由化
   随着经济增速的放缓和金融市场的自由化，日本的货币政策逐渐从数量型框架转向价格型框架。虽然数量目标依然占据主导地位，但无抵押隔夜拆借利率于1985年设立，并在90年代成为主要操作目标。

3. 1990年代末至今：非常规货币政策的实验场
   在地产泡沫破裂和亚洲金融危机的冲击下，日本经济滑入长期通缩。1999年2月，政策利率降至零，并在2001年3月首次引入量化宽松政策（QEP）。从此，日本央行逐步进入非常规货币政策的“无人区”。2013年至2023年，黑田东彦任期内，日央行进行了一系列极具实验性的政策尝试。

二、回归数量型框架：从量化宽松到全面货币宽松

1. 1997年亚洲金融危机后的政策调整
   亚洲金融危机导致外需骤降，日本的银行危机和不良债务问题逐渐暴露。1999年2月，日本央行采取零利率政策，并通过“时间轴政策”来引导长端利率的下行。尽管随后一度退出零利率政策，但2000年底经济再度陷入衰退，促使日央行于2001年3月重启零利率政策并推出量化宽松政策（QEP）。

2. 2008年全球金融危机后的进一步宽松
   雷曼兄弟倒闭引发的全球金融危机加剧了日本的经济压力。日央行迅速采取措施，包括降息、资金供应操作，以及质化宽松政策。这些措施旨在通过增加商业票据和企业债券的购入，缓解金融市场的压力。

3. 全面货币宽松（CME）的引入
   由于外部低利率环境的长期性和外汇干预手段的局限性，日央行于2010年10月引入了全面货币宽松（CME）政策。这一政策标志着日央行在应对通缩和经济复苏的道路上迈出了更为激进的一步。

三、量化质化宽松：政策组合拳的演变

黑田东彦时代的日央行货币政策可以分为三个阶段：

1. 第一阶段（2013年）：量化质化宽松（QQE）
   这一阶段，日央行将中介目标从隔夜利率转向基础货币，并主要通过购买长期国债来扩展基础货币供应，意图通过提高长期通胀预期来刺激经济增长。

2. 第二阶段（2016年）：QQE+负利率政策
   面对外需收缩和金融条件收紧等不利因素，日央行在QQE的基础上引入负利率政策。这一举措突破了零利率的下限约束，进一步推动资金流向投资领域。

3. 第三阶段（2016年）：QQE+收益率曲线控制（YCC）
   日央行在此阶段引入了收益率曲线控制（YCC），将政策重点从单纯的货币基础扩展转向控制长期国债的收益率。这一举措旨在通过维持特定收益率水平，来稳定经济预期和通胀预期。

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